24 июля, 2020

Ховард Маркс: Уроки из пятидесятилетия

Автор: Валентин

Преимущество рыночной истории не столько в том, чтобы увидеть, как работают активы, сколько в том, чтобы увидеть, как люди отреагировали на производительность.

Полезно знать, какие акции или облигации возвращались за последние 10, 20 или 30 лет. Он показывает, как в те периоды работало бы совершенно рациональное существо.

Чего он не показывает, так это того, как настоящий человек может отреагировать на кардинальное изменение технологий ближе к концу самого продолжительного бычьего рынка в истории. Или как этот человек может отреагировать на падение на 22% за один день. Или что этот человек мог бы ожидать от своих фондов облигаций после величайших 35-летних результатов за всю историю. Или как они могут отреагировать на повышение процентной ставки на 5% — примерно на 50% падение цены 10-летних облигаций — за жалкие 16 месяцев.

Речь идет о битве между рациональностью (научным сообществом) и реальностью. Академические исследования играют важную роль в понимании рынков, но они не раскрывают всей картины. Начиная с 1960-х годов большинство исследований предполагало, что все решения были рациональными. Оказалось, что это не так.

Хорошим примером этого является то, как Говард Маркс объясняет взгляд академика на Nifty Fifty в сравнении с реальным, более вероятным результатом. Джереми Сейгель показал, как вложения в Nifty Fifty в конечном итоге окупились (примерно 26 лет спустя). Однако вероятность того, что настоящий инвестор продержится так долго, крайне мала. Многочисленные тяжелые периоды — если не сказать — отпугнули бы самых упорных инвесторов. Вот оценки:

Я считаю, что звание господина Сигеля — академик. Другими словами, он смотрит на это академически. И я не думаю, что он когда-либо пытался удерживать акции в течение 25 лет после того, как они упали на 80% в первый год. И у большинства из нас был такой опыт. Но вы знаете, я набрался опыта, присоединившись к отделу исследования капитала Ситибанка в 1968 году. И банк практиковал так называемое инвестирование Nifty Fifty. И он вложил средства в лучшие и пятьдесят самых быстрорастущих компаний Америки. И это были компании, где считалось, что ничего не может пойти не так. Итак, как сказал бы профессор Сигель, любая цена допустима, это не имело значения. Если бы цена была немного завышена, вы бы дошли до нее.

Итак, если вы были достаточно умны, чтобы инвестировать в Merck, Lily, Avon, Coke, Texas Instruments, Hewlett Packard и подобные компании в 68-м, и были достаточно умны, чтобы держать эти акции в течение 5 лет, вы потеряли 80 -90% ваших денег. И я был бы шокирован, если бы обнаружил это — я имею в виду, что я не сделал этой работы. Но я был бы удивлен, обнаружив, что сегодня у вас привлекательная норма прибыли.

Другое дело, что, как я уже сказал, это были компании, где считалось, что ничего не может пойти не так. Что ж, в список вошли Xerox, IBM, Polaroid, Kodak и AIG. И все эти компании либо обанкротились, либо заигрывали с банкротством. Так что, знаете ли, говорить о хорошей компании — это бесцеремонно. Это были компании, которые все считали великими в 1968 году. Никто не считает их великими сегодня. Если бы вы оставались с этими акциями с 1968 года по сегодняшний день, вам бы нечего было показать в качестве рекорда. Итак, я действительно чувствую, что присоединение к Citi в 1968 году и участие в Nifty Fifty было очень поучительным уроком. Это был первый урок инвестирования в моей жизни.

Одно очень важное: успех ничему не учит. Вы учитесь только на неудачах. И одна из вещей, которые я люблю говорить: «Этот опыт — это то, что вы получили, когда не получили того, чего хотели». Итак, мне посчастливилось рано выучить болезненный урок. Вы инвестируете в лучшие компании Америки и теряете почти все свои деньги. Теперь, спустя 10 лет, я присоединился — меня попросили создать портфель высокодоходных облигаций. Они называли их мусорными облигациями. Теперь я имею дело с худшими компаниями Америки. Итак, из сочетания этих двух вещей я понял, что инвестирование — это не то, что вы покупаете, а то, что вы платите. Инвестирование — это не покупка хороших вещей, а покупка хороших вещей. И вы должны понимать разницу между покупкой хороших вещей и хорошими вещами. И я думаю, это то, что мы смогли сделать.

И вся моя карьера с 1978 года, последние 40 лет, в значительной степени основывалась на покупке активов, которые не пользовались популярностью, потому что вы знаете, когда вы покупаете активы, которые все ненавидят, вы получаете более выгодные сделки. Итак, вы знаете, я думаю — я мог бы ответить на тему профессора Сигела, но я оставлю это там. Но если вы хотите чему-то научиться, вы можете вернуться и прочитать его книгу «Акции в долгосрочной перспективе». Это поучительно. Не обязательно в хорошем смысле.

Урок истории не в том, что на протяжении истории акции приносят 9% прибыли. Урок состоит в том, что просто получить среднюю доходность акций — 9% исторической доходности — в течение длительного периода никогда не бывает легко.

Потому что то, что кажется очевидным или определенным большинству людей в то время, не является ни очевидным, ни достоверным. Оглядываясь назад, это, безусловно, очевидно, поэтому благодаря исследованиям и данным получение исторической (или более высокой) доходности кажется легким. Но никогда не потому, что не учитывает человеческую природу.